3月城投債到期高峰來(lái)臨帶動(dòng)發(fā)行大增，各級(jí)別信用利差收窄

原創(chuàng) 張琦 中證鵬元評(píng)級(jí) 2023-04-11 09:13 發(fā)表于上海

主要內(nèi)容

政策回顧：（1）財(cái)政部對(duì)地方隱性債務(wù)管控仍將維持高壓態(tài)勢(shì)；（2）企業(yè)債券發(fā)行審核歸口證監(jiān)會(huì)，預(yù)計(jì)企業(yè)債券專項(xiàng)品種將取消；（3）濰坊地區(qū)城投獲得省級(jí)支持，融資環(huán)境有所改善。

3月份城投債發(fā)行規(guī)模同比大幅增長(zhǎng)。3月份，各品種城投債共發(fā)行1,166只，發(fā)行規(guī)模8,118.42億元，同比分別增長(zhǎng)50%和46%，環(huán)比分別增長(zhǎng)96%和97%；其中，交易所、銀行間市場(chǎng)、企業(yè)債城投債券發(fā)行規(guī)模同比分別增長(zhǎng)93%、增長(zhǎng)33%、下降23%，環(huán)比分別增長(zhǎng)133%、70%、383%；3月份城投債凈融資2,555.35億元，同比增長(zhǎng)46%、環(huán)比增長(zhǎng)15%。

3月份仍以浙江和江蘇凈融資最大，8省為凈償還。3月份，浙江、江蘇凈融資規(guī)模分別為622.18億元、424.55億元，位居前兩位；山東、四川、天津、河南、湖北、安徽、江西、重慶的凈融資規(guī)模也在100億元以上；凈償還的地區(qū)以廣東、甘肅、云南分別凈償還79.66億元、53.52億元、34.95億元相對(duì)較大。

3月份AA級(jí)城投發(fā)行人占比上升。3月份城投債發(fā)行人AA+級(jí)及以上級(jí)別合計(jì)占比64.8%，較上月下降8.3pct；具體而言AAA級(jí)、AA+級(jí)、AA級(jí)主體債券占比分別較上月下降1.7pct，下降6.6pct、上升8.1pct。

3月份長(zhǎng)期限各等級(jí)城投債發(fā)行利率下行、發(fā)行利差收窄。3月份，長(zhǎng)期限無(wú)增信AAA級(jí)、AA+級(jí)、AA級(jí)城投債平均發(fā)行利率較上月分別下行44BP、5BP、20BP，利差分別較上月分別收窄43BP、6BP、23BP。

3月份發(fā)行利差相對(duì)較高的地區(qū)：天津、青海、云南、廣西、吉林的AA+級(jí)城投，河南、廣西、山東、重慶、四川的AA級(jí)城投發(fā)行利差均在400BP以上；山西的AA+級(jí)和廣西的AA級(jí)城投債利差走擴(kuò)較大。

4月份全國(guó)城投債待償規(guī)模4,237.80億元，同比增長(zhǎng)20%，環(huán)比下降24%，其中江蘇待償1,135.55億元、浙江待償580.28億元、山東待償336.10億元、天津待償291.55億元、四川待償206.44億元。"

一、政策回顧

1. 財(cái)政部對(duì)地方隱性債務(wù)管控仍將維持高壓態(tài)勢(shì)

3月8日，《第十四屆全國(guó)人民代表大會(huì)財(cái)政經(jīng)濟(jì)委員會(huì)關(guān)于2022年中央和地方預(yù)算執(zhí)行情況與2023年中央和地方預(yù)算草案的審查結(jié)果報(bào)告》（以下簡(jiǎn)稱“2023年預(yù)算草案”）中對(duì)2023年財(cái)政改革發(fā)展工作將“持續(xù)加強(qiáng)地方政府債務(wù)管理”，地方隱性債務(wù)管控仍將維持高壓態(tài)勢(shì)。

“隱性債務(wù)”方面，2023年預(yù)算草案再提“市場(chǎng)化法制化處理機(jī)制”，類似表述曾出現(xiàn)在2021年預(yù)算草案中，但在2022年預(yù)算草案中較側(cè)重強(qiáng)調(diào)“遏制新增”和“防范風(fēng)險(xiǎn)”。相對(duì)于2022年預(yù)算草案的“有序化解地方政府存量隱性債務(wù)”，2023年提出“抓實(shí)化解”，監(jiān)管強(qiáng)度有多強(qiáng)化。且從財(cái)政部在第一次會(huì)議上提交審查的版本中提出的“從資金需求端和供給端同時(shí)加強(qiáng)監(jiān)管，阻斷新增隱性債務(wù)路徑”，“督促省級(jí)政府加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)分析研判……逐步降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平” 仍可以看出財(cái)政部對(duì)地方隱性債務(wù)管控仍將維持高壓態(tài)勢(shì)。

“融資平臺(tái)治理”方面，2023年預(yù)算草案提出“推動(dòng)融資平臺(tái)公司分類轉(zhuǎn)型發(fā)展”，而在以前的表述中均為“市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型”?？紤]到城投平臺(tái)以承擔(dān)政府融資性任務(wù)為主，真正市場(chǎng)化的業(yè)務(wù)較少。現(xiàn)階段，城投平臺(tái)“分類轉(zhuǎn)型”來(lái)增強(qiáng)平臺(tái)實(shí)力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力更符合當(dāng)前實(shí)際。

2. 企業(yè)債券發(fā)行核歸口證監(jiān)會(huì)，預(yù)計(jì)企業(yè)債券專項(xiàng)品種將取消

3月7日，十四屆全國(guó)人大第一次會(huì)議通過(guò)的《黨和國(guó)家機(jī)構(gòu)改革方案》中提到“強(qiáng)化證監(jiān)會(huì)的資本市場(chǎng)監(jiān)督職責(zé)，理順債券管理體制，將國(guó)家發(fā)改委的企業(yè)債發(fā)行審核職責(zé)劃入的證監(jiān)會(huì)，由證監(jiān)會(huì)統(tǒng)一負(fù)責(zé)公司（企業(yè)）債券發(fā)行審核工作”。

目前，過(guò)渡期企業(yè)債項(xiàng)目按是否分受理分類處理；其中（1）尚未受理的擬申報(bào)企業(yè)債券項(xiàng)目，各省發(fā)改委已明確不再繼續(xù)出具固定資產(chǎn)審批意見，中債待證監(jiān)會(huì)明確過(guò)渡期執(zhí)行細(xì)則后繼續(xù)受理申報(bào)材料，過(guò)度期內(nèi)申報(bào)材料、審核細(xì)則接受證監(jiān)會(huì)監(jiān)督、指導(dǎo)；（2）已受理并在中債和協(xié)會(huì)通道內(nèi)審核的項(xiàng)目，均正常履行審核程序，但國(guó)家發(fā)改委已停止召開注冊(cè)會(huì)議，預(yù)計(jì)待證監(jiān)會(huì)明確實(shí)施細(xì)則后，移交證監(jiān)會(huì)注冊(cè)，通道內(nèi)項(xiàng)目申報(bào)材料亦按證監(jiān)會(huì)注冊(cè)要求執(zhí)行。

關(guān)于未來(lái)企業(yè)債券的去向，可能在公司債券下新增產(chǎn)業(yè)債的分類，要求與之前的企業(yè)債券大致一致，但在證監(jiān)會(huì)實(shí)施細(xì)則出臺(tái)之前，尚未有定論。若在公司債券下新增產(chǎn)業(yè)債的分類，可能保留或部分保留企業(yè)債券的需要關(guān)注：（1）募集資金用途的相關(guān)要求，如補(bǔ)流、借新還舊等要求是否沿用原規(guī)則；（2）發(fā)行主體資質(zhì)要求是否沿用原規(guī)則；（3）城投平臺(tái)發(fā)債是否與交易所當(dāng)前政策趨同；（4）各類專項(xiàng)企業(yè)品種的去留；（5）上市地點(diǎn)是沿用跨市場(chǎng)上市還是僅在交易所上市。根據(jù)債券市場(chǎng)監(jiān)管統(tǒng)一、規(guī)則統(tǒng)一的大方向，不排除未來(lái)企業(yè)債券的部分品種會(huì)實(shí)質(zhì)性取消的可能。

3. 濰坊城投獲得省級(jí)支持，城投融資環(huán)境有所改善

3月21日，濰坊市人民政府與8家山東省財(cái)政廳履行出資人職責(zé)企業(yè)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議。山東省省財(cái)政廳表示將以財(cái)政金融為紐帶，撬動(dòng)更多資源資本，助力濰坊發(fā)展，8家企業(yè)也一致表示，將以此次戰(zhàn)略合作簽約活動(dòng)為契機(jī)，全力落實(shí)落細(xì)協(xié)議各項(xiàng)內(nèi)容，對(duì)濰坊市在信貸投放、債券發(fā)行、擔(dān)保增信等方面持續(xù)加大力度。

近期，山東城投債務(wù)風(fēng)波持續(xù)升溫，自2022年年末，國(guó)務(wù)院、財(cái)政部、銀保監(jiān)會(huì)接連針對(duì)山東地區(qū)出臺(tái)支持化債文件。濰坊市作為城投債務(wù)存量規(guī)模第三的地市，其城投債利差從2020年持續(xù)走擴(kuò)，且一直顯著高于山東省其他地市。近期濰坊城投平臺(tái)的負(fù)面信息更是加劇了市場(chǎng)對(duì)濰坊市城投平臺(tái)償債的擔(dān)憂。3月份，濰坊市共有10家城投主體成功發(fā)行債券，發(fā)行規(guī)模共83.60億元，發(fā)行利率在5.50%-7.00%之間，相較與1-2月份僅4只債券而言，濰坊地區(qū)城投獲得省級(jí)支持，對(duì)濰坊市城投融資環(huán)境改善具有一定作用。

二、2023年3月份城投債發(fā)行情況

1. 3月份城投債發(fā)行同比大增，為近年來(lái)單月發(fā)行規(guī)模最高

2023年3月份，各品種城投債共發(fā)行1,166只，發(fā)行規(guī)模8,118.42億元，發(fā)行數(shù)量同比增長(zhǎng)50%、發(fā)行規(guī)模同比增長(zhǎng)46%，環(huán)比分別增長(zhǎng)96%和97%。綜合2023年1-3月，各品種城投債共發(fā)行2,319只，發(fā)行規(guī)模1.60萬(wàn)億元，累計(jì)同比分別增長(zhǎng)22%和19%。自2021年下半年以來(lái)，城投債融資政策處于收緊狀態(tài)，發(fā)行規(guī)模呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，3月份超過(guò)8000億元的發(fā)行規(guī)模為近5年來(lái)最高單月發(fā)行水平，主要因2023年3-4月份城投債進(jìn)入歷史償債高峰，借新還舊需求帶動(dòng)發(fā)行規(guī)模大增。

從主要債券品種來(lái)看，3月份城投債企業(yè)債和公募公司債兩個(gè)品種發(fā)行規(guī)模同比下降，其它品種同比均增長(zhǎng)。

具體來(lái)看，交易所方面，城投債券發(fā)行數(shù)量和發(fā)行規(guī)模同比分別增長(zhǎng)121%和93%。交易所城投債券主要為私募公司債品種增長(zhǎng)較大，其發(fā)行數(shù)量為414只、發(fā)行規(guī)模2,905.82億元，同比分別增長(zhǎng)152%和125%；公募公司債品種發(fā)行42只，發(fā)行數(shù)量去年同期持平，發(fā)行規(guī)模343.90億元，發(fā)行規(guī)模同比下降11%。銀行間市場(chǎng)方面，城投債券發(fā)行數(shù)量和發(fā)行規(guī)模同比分別增長(zhǎng)30%和33%。其中，短期融資券品種發(fā)行295只、發(fā)行規(guī)模1,937.22億元，同比分別增長(zhǎng)27%和35%；中期票據(jù)發(fā)行219只、發(fā)行規(guī)模1,584.70億元，同比分別增長(zhǎng)58%和46%；定向工具品種發(fā)行148只、發(fā)行規(guī)模978.88億元，同比分別增長(zhǎng)6%和12%。企業(yè)債城投品種共發(fā)行48只、發(fā)行規(guī)模367.90億元，同比分別減少21%和23%。

綜合2023年1-3月份，交易所城投債發(fā)行規(guī)模3,249.72億元，同比增長(zhǎng)44%；銀行間市場(chǎng)城投發(fā)行規(guī)模9,581.27億元，同比增長(zhǎng)13%；企業(yè)債城投債券發(fā)行規(guī)模576.60億元，同比下降37%。

2. 3月份凈融資2,555.35億元，環(huán)比增長(zhǎng)15%

3月份，城投債償還債券規(guī)模5,563.07億元，凈融資規(guī)模2,555.35億元，同比增長(zhǎng)46%、環(huán)比增長(zhǎng)15%，處于歷史較高資水平。當(dāng)前，城投債供求旺盛，3月份城投債凈資規(guī)模占全信用債市場(chǎng)凈融資規(guī)模的181%。綜合2023年1-3月份，城投債累計(jì)凈融資規(guī)模5,270.79億元，累計(jì)同比下降7.66%，累計(jì)凈融資占全信用債市場(chǎng)凈融資規(guī)模的50%。

3月份，推遲或取消發(fā)行的城投債共45只，原計(jì)劃發(fā)行規(guī)模222.65億元，江蘇、湖北、山東等地區(qū)推遲或取消發(fā)行的城投債數(shù)量相對(duì)較多，分別為分別取消18只、8只、6只。從債券類型上看，私募公司債、中期票據(jù)、定向工具推遲或取消發(fā)行的數(shù)量較多，分別為取消發(fā)行債券數(shù)量均在10只以上。

3. 3月份城投債以浙江和江蘇凈融資規(guī)模較大，8省為凈償還

3月份，浙江和江蘇仍是凈融資規(guī)模較大的兩個(gè)地區(qū)。浙江發(fā)行1,312.37億元、凈融資622.18億元；江蘇發(fā)行1,796.92億元、凈融資424.55億元；山東、四川、天津、河南、湖北、安徽、江西、重慶等地區(qū)的凈融資規(guī)模也在100億元以上。3月份，全國(guó)共有8個(gè)省為凈償還，除廣東、甘肅、云南分別凈償還79.66億元、53.52億元、34.95億元，相對(duì)較大，北京、遼寧、貴州、吉林、黑龍江等地區(qū)也表現(xiàn)為凈償還。

綜合2023年1-3月的情況來(lái)看，24個(gè)地區(qū)表現(xiàn)為凈融資，7個(gè)地區(qū)表現(xiàn)為凈償還。凈融資規(guī)模最大的幾個(gè)地區(qū)，江蘇發(fā)行規(guī)模4,084.19億元，凈融資規(guī)模1,213.50億元排名第一；浙江發(fā)行規(guī)模2,318.92億元，凈融資規(guī)模996.99億元排名第二；山東發(fā)行規(guī)模1,139.80億元，凈融資規(guī)模達(dá)589.66億元排名第三；河南、四川、湖北、安徽分別以凈融資313.13億元、310.17億元、304.05億元、295.99億元分別位居第四至七位。2023年1-3月凈償還地區(qū)中，甘肅凈償還規(guī)模89.02億元，廣東分別以凈償還55.06億元，相對(duì)高于其他凈償還的地區(qū)。

4. 3月份AA級(jí)城投債占比上升，主要因大規(guī)模到期帶來(lái)發(fā)行規(guī)模大幅提升

2023年3月份，城投債發(fā)行主體AA+級(jí)以上級(jí)別合計(jì)占比達(dá)到64.8%，較上月下降8.3pct。具體看，AAA主體發(fā)債232只，占比19.9%，較上月下降1.7pct；AA+主體發(fā)債522只，占比44.8%，較上月下降6.6pct；AA主體發(fā)債407只，占比35.0%，較上月上升8.1pct；3月份，仍有3只AA-級(jí)及以下主體債券，占比0.3%。

從各級(jí)別發(fā)行情況，AA級(jí)主體發(fā)行規(guī)模增多因當(dāng)月大規(guī)模債券到期續(xù)發(fā)所致。3月份，AAA級(jí)、AA+級(jí)、AA級(jí)主體發(fā)行規(guī)模環(huán)比分別增長(zhǎng)83%、75%、173%。但從各等級(jí)主體凈融資情況看，AAA級(jí)凈融資規(guī)模559億元，與上月基本持平；AA+級(jí)、AA級(jí)凈融資規(guī)模分別為1,575億元、463億元，環(huán)比分別增長(zhǎng)28%，4%，AA級(jí)主體凈融資規(guī)模增長(zhǎng)并不顯著。

綜合2023年1-3月發(fā)行情況，AA+級(jí)別以上主體債券合計(jì)占比67.3%，較去年同期上升0.5pct。其中，AA+級(jí)占比46.9%，較去年同期上升1.3pct，AAA級(jí)占比20.4%，較去年同期下降0.9pct。

從行政級(jí)別分布來(lái)看，3月份區(qū)縣級(jí)城投平臺(tái)和園區(qū)平臺(tái)的債券發(fā)行數(shù)量占比上升。具體而言，省級(jí)平臺(tái)發(fā)行414只，占比5.9%，較上月基本持平；地市級(jí)平臺(tái)發(fā)行債券483只，占比41.5%，較上月下降1.6pct；區(qū)縣級(jí)平臺(tái)發(fā)行債券459只，占比39.4%，較上月上升1.0pct；園區(qū)城投發(fā)行債券153只，占比13.1%，較去年上月上升0.6pct。

綜合2023年1-3月發(fā)行情況，省級(jí)、地市級(jí)、區(qū)縣級(jí)、園區(qū)平臺(tái)發(fā)行債券的數(shù)量占比分別為5.5%、41.6%、39.7%、13.2%。

5. 3月AA級(jí)平臺(tái)增信使用率回至高位

2023年3月份，城投債券的總體增信使用率19.2%，因AA級(jí)平臺(tái)發(fā)債量大幅上升，增信使用率較上月上升8.4pct。從主體評(píng)級(jí)級(jí)別和行政等級(jí)來(lái)看，AA+級(jí)和AA級(jí)平臺(tái)增信使用率均高于上月，其中AA+級(jí)平臺(tái)增信使用率3.1%，較上月上升1.8pct，AA級(jí)平臺(tái)增信使用率回升至50.4%，較上月上升12.6pct。

從增信的效果來(lái)看，3月份有117只債券通過(guò)增信使債項(xiàng)等級(jí)得到提升，占發(fā)行數(shù)量的10.0%。其中AA+級(jí)主體中有8只債項(xiàng)級(jí)別提升至AAA級(jí)；AA級(jí)主體中，有51只債項(xiàng)級(jí)別提升至AAA級(jí)，52只債項(xiàng)級(jí)別提升至AA+級(jí)。

綜合2023年1-3月份，城投債總體增信使用率16.3%。AA+、AA級(jí)平臺(tái)的增信使用率分別為2.5%和46.0%，其中AA級(jí)地市級(jí)平臺(tái)增信使用率為42.4%、AA級(jí)區(qū)縣級(jí)平臺(tái)增信使用率為50.6%，AA級(jí)園區(qū)平臺(tái)增信使用率為35.2%；增信效果上，1-3月份共有184只債券通過(guò)增信使債項(xiàng)等級(jí)得到提升，占發(fā)行數(shù)量的7.9%。

6. 3月份長(zhǎng)期限各等級(jí)城投債發(fā)行利率均下行、發(fā)行利差收窄

3月份，城投債的最高發(fā)行利率為7.80%，最低利率2.07%，發(fā)行利率區(qū)間較上月收窄。

分級(jí)別來(lái)看，長(zhǎng)期限無(wú)增信AAA級(jí)、AA+級(jí)、AA級(jí)城投債平均發(fā)行利率較上月分別下行44BP、5BP、20BP；短期限品種的無(wú)增信AAA級(jí)城投債平均發(fā)行來(lái)了較上月下降1BP，AA+級(jí)、AA級(jí)城投債平均發(fā)行利率較上月分別上行1BP、2BP。

發(fā)行利差方面，長(zhǎng)期限無(wú)增信AAA級(jí)、AA+級(jí)、AA級(jí)城投債發(fā)行利差較上月分別收窄43BP、6BP、23BP，短期限無(wú)增信AAA級(jí)、AA+級(jí)、AA級(jí)城投債較上月分別收窄44BP、3BP、5BP。

7. 3月份廣西、山西等地區(qū)城投利差走擴(kuò)明顯

就地區(qū)發(fā)行利差來(lái)看，2023年3月份，發(fā)行利差相對(duì)較高的地區(qū)：AAA級(jí)城投債中的吉林地區(qū)的發(fā)行利差為379BP；AA+級(jí)城投債中，天津、青海、云南、廣西、吉林、寧夏、陜西的發(fā)行利差分別為489BP、489BP、481BP、467BP、407BP、332BP、322BP；AA級(jí)城投債中，河南、廣西、山東、重慶、四川、湖南、江西、湖北的發(fā)行利差分，為465BP、454BP、428BP、428BP、402BP、370BP、325BP、318BP。

從利差變動(dòng)情況來(lái)看，城投債利差擴(kuò)大地區(qū)主要為山西和廣西地區(qū)，其中山西的AA+級(jí)城投利差擴(kuò)大98BP，廣西的AA級(jí)城投擴(kuò)大109BP。此外，江西的AAA級(jí)、河北的AA+級(jí)，以及新疆的AA級(jí)城投債利差收窄相對(duì)較大。

8. 4月份全國(guó)城投債待償規(guī)模4,237.80億元同比上升，浙江、廣東、山東地區(qū)同比增長(zhǎng)較大

2023年4月份，有29個(gè)省城投債待償，待償規(guī)模4,237.80億元（不含未宣告的回售規(guī)模），同比增長(zhǎng)20%、環(huán)比下降24%。待償規(guī)?？壳暗貐^(qū)有：江蘇城投債待償規(guī)模1,135.55億元，同比增長(zhǎng)13%，環(huán)比下降17%；浙江城投債待償規(guī)模580.28億元，同比增長(zhǎng)86%、環(huán)比下降16%；山東城投債待償規(guī)模336.10億元，同比增長(zhǎng)36%、環(huán)比增長(zhǎng)21%；天津城投債待償規(guī)模291.55億元，同比增長(zhǎng)28%、環(huán)比增長(zhǎng)24%；四川城投債待償規(guī)模206.44億元，同比增長(zhǎng)16%、環(huán)比下降31%。待償規(guī)模100億元以上的地區(qū)找那個(gè)，浙江、廣東、山東同比增長(zhǎng)較大。

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